《全球證券市場(chǎng)的未來(lái)：法律和監管方面》書(shū)評 —— 查看此書(shū)介紹

潘攀 2006-11-16 12:21:42

在動(dòng)蕩的證券市場(chǎng)上，監管者忙于發(fā)布命令或進(jìn)行繁瑣的日常管理；發(fā)行者忙于宣揚自己的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)或尋求證券發(fā)行配額；律師們忙于尋找現行法律制度中的漏洞或在法庭上慷慨陳詞；投資者則忙于關(guān)注證券市場(chǎng)的行情。他們似乎都無(wú)暇顧及這個(gè)問(wèn)題：如何從法律角度考慮未來(lái)全球證券市場(chǎng)？
世界證券市場(chǎng)正在經(jīng)歷一個(gè)前所未有的變化和增長(cháng)時(shí)期。最近十多年來(lái)，跨國證券交易以及金融產(chǎn)品的范圍急劇增長(cháng)。這些變化和增長(cháng)為投資者創(chuàng )造了大量機會(huì )，也造成巨大的風(fēng)險。證券市場(chǎng)的范圍迅速擴大，發(fā)行者獲得前所未有的機會(huì )對全球范圍而不是一國之內的投資者發(fā)行證券。在某一個(gè)國家或地區市場(chǎng)產(chǎn)生的行為方式可能迅速為另一個(gè)國家或地區采用并輸往全球各個(gè)市場(chǎng)。管制的放松、信息技術(shù)的高速發(fā)展、機構投資者的興起投資的國際化趨勢、各市場(chǎng)之間在業(yè)務(wù)和影響力方面的激烈競爭……這些因素都促成了證券的“全球市場(chǎng)”形成的可能。
但是，盡管有上述因素，真正的“單一”全球市場(chǎng)尚未出現。因為，幾乎每個(gè)國家或地區的證券監管都是屬地主義的，即有嚴格的地域性。各國證券監管機構并不太在乎其他國家或地區的法律怎么規定。因而，這導致了證券監管的分裂化。與國際銀行界密切而卓有成效的合作相比，證券領(lǐng)域的這種分裂化現象更為明顯。這并不奇怪，因為法律及其強制執行本身就具有強烈的地域性。在私法領(lǐng)域，這可以通過(guò)沖突規則較好地解決。但是，證券法中含有大量的公法特征。例如，有許多國家證券法對違法者施以刑事制裁，這就不大可能在其他國家獲得執行。然而，人們在承認這類(lèi)現實(shí)的同時(shí)，更多地是想知道：如何使國內的證券監管適應國際證券交易中的國際性質(zhì)？例如，某個(gè)國家的發(fā)行人如何進(jìn)入其他國家的證券市場(chǎng)？在一個(gè)國家獲得許可的金融機構如何在其他國家執業(yè)并執行客戶(hù)指令，而不受該其他國家關(guān)于許可的法律或其他法律的支配？證券法規的嚴格地域性如何適應容納跨國證券交易？另一個(gè)在國內證券市場(chǎng)上不存在的重要問(wèn)題是，跨國證券交易究竟適用哪個(gè)國家的法律？如果當事人沒(méi)有就此作出法律選擇，以什么標準確定適用法律？如果當事人訂有法律選擇條款，也必須服從各國法律上的強行法規則，即使證券監管的目標在各國幾乎都是相同的，即通過(guò)信息披露等要求來(lái)保護投資者。
因此，未來(lái)全球證券市場(chǎng)問(wèn)題產(chǎn)生的上述背景所透露的唯一信息是，關(guān)注并回答這個(gè)問(wèn)題對未來(lái)和現在都具有重要性。
幸運的是，的確有人關(guān)心這個(gè)問(wèn)題。1995年9月，一向僻靜的牛津大學(xué)的某個(gè)會(huì )議廳中發(fā)生了一場(chǎng)辯論。這是由牛津大學(xué)圣約翰學(xué)院（St. John College）法律系和Norton Rose M5集團共同主辦的主題為“全球證券市場(chǎng)的未來(lái)：法律和監管方面”的研討會(huì )。在這次研討會(huì )上，法律學(xué)者們提交了他們的研究成果，后匯集成書(shū)，并于1996年出版。這就是在此評介的《全球證券市場(chǎng)的未來(lái)：法律和監管方面》。
本書(shū)內容可分為兩個(gè)方面，第一是從比較法的角度來(lái)探討證券市場(chǎng)的法律問(wèn)題；第二是證券市場(chǎng)監管和協(xié)作問(wèn)題。這兩個(gè)方面覆蓋了全書(shū)17個(gè)具體問(wèn)題，這些具體問(wèn)題涉及的范圍包括從全球證券市場(chǎng)的發(fā)展到證券交易中的法律沖突問(wèn)題，從證券化到衍生金融工具交易商的法律責任等問(wèn)題。其中，澄清了易于為人們混淆的一些概念，較為突出的是“證券化”一詞的含義。專(zhuān)題作者認為它有三個(gè)含義：第一，非流動(dòng)性資產(chǎn)轉化為可交易的證券。其代表是不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款的證券化。第二，任何金融資產(chǎn)的出售，無(wú)論是否發(fā)行證券。其代表是銀團貸款中參與份額的出售。這可能是因為，這類(lèi)交易總是涉及可轉讓的貸款證書(shū)。第三，發(fā)行可交易債券的過(guò)程。例如，以應收帳款為擔保發(fā)行證券的過(guò)程。此外值得一提的是，本書(shū)在談到系統性風(fēng)險對市場(chǎng)的影響時(shí)，詳細分析了巴林銀行的倒閉這一震動(dòng)全球金融界的事件。
總之，從這本書(shū)中，人們可以各取所需。監管者可能滿(mǎn)意于對這個(gè)問(wèn)題的回答：外國發(fā)行人所提交的財務(wù)報表如符合其他國家會(huì )計標準，但不符合本國更為嚴格的會(huì )計標準，這個(gè)財務(wù)報表能否接受？發(fā)行者可能得到對另一個(gè)問(wèn)題的回答：未來(lái)證券市場(chǎng)的監管是更多還是更少？當然，該書(shū)也探討了投資者最為關(guān)心的問(wèn)題：全球市場(chǎng)的發(fā)展是否減少了對投資者的保護？本書(shū)對這些問(wèn)題的回答不一定為各方所滿(mǎn)意，但可以肯定的是，它為今后的政策制定提供了值得考慮的選擇。
正如該書(shū)前言所述，這本書(shū)唯一沒(méi)有提供、也不可能提供的是牛津研討會(huì )上活生生的場(chǎng)面——想來(lái)必然是激烈而有趣的。我想補充的是，該書(shū)也不可能涉及發(fā)生于1997年并延續至今的亞洲金融危機。但是，從法律角度對后者進(jìn)行的研究并非不能從該書(shū)中獲得助益。

========================================= 本欄書(shū)評僅代表撰寫(xiě)者個(gè)人觀(guān)點(diǎn)========================================